TD Cowen表示，Strategy的股权与Bitcoin循环证明了NAV溢价的合理性，尽管存在风险，但维持买入评级

Strategy，Michael Saylor 的 Bitcoin 国库公司，在 2025 年第二季度结束时，资产负债表上增加了 69,140 个 Bitcoin，轻松超过了 TD Cowen 估计的 66,000 个，并将该公司 2025 年的 $BTC 收益率提高到近 20%，该经纪公司周一在一份研究报告中表示。

截至 7 月 1 日的最新一批——上周以平均价格 106,801 美元购买的 4,980 个 $BTC——将 Strategy 的持有量提高到 597,325 个 Bitcoin，价值约 630 亿美元。董事长 Michael Saylor 通过三个活跃的按市价计划为上周的购买提供资金：来自普通股销售的 5.195 亿美元，减去为股息支付保留的 4,500 万美元，以及来自可转换和高级优先股发行的近 5,900 万美元。今年以 80 美元和 85 美元推出的两个优先股类别，目前的交易价格仍高于 104 美元，表明市场对杠杆 Bitcoin 敞口的需求，这种敞口在转换前只需支付极少的票面利息。

Strategy 的股票继续以显著溢价交易，约为净资产价值的 63%，TD Cowen 认为这种溢价是合理的，因为每次股权出售都会立即转化为每股额外的 $BTC。Cowen 分析师 Lance Vitanza 和 Jonnathan Navarrete 将溢价归因于三个因素：持续以远高于 NAV 的价格发行股票，对最大限度减少稀释的固定收益堆栈的需求不断增长，以及该股票作为现货 Bitcoin 的流行代理的角色。

然而，风险依然存在。Cowen 指出，Bitcoin 的波动性可能会抹去按市值计算的收益。它还表示，监管机构可能会盯上企业加密货币国库，市场可能会压缩 Strategy 的溢价。即便如此，该公司认为，Saylor 的策略——出售股票、购买代币、重复——继续以比 Bitcoin 自身上涨更快的速度建立内在的每股 $BTC。

Yahoo Finance 的数据显示，Strategy 的股票今年迄今已上涨 34.7%。Cowen 分析师预计，只要该公司能够以优惠的条件筹集资金，并且 Bitcoin 保持其到 2025 年 12 月达到 128,000 美元的预计路径（该价格已纳入该经纪公司的估值中），这种势头就会持续下去。

该投资银行维持了 Strategy 的买入评级和 590 美元的目标价格不变——比周一 404.23 美元的收盘价高出约 45%——但提高了他们对 Bitcoin 长期积累的假设。他们现在预计，到 2027 年底，Strategy 将控制略高于 850,000 个 $BTC，约占将存在的 2,100 万个 Bitcoin 的 4.1%。他们的模型还将该公司 2025 年的 Bitcoin 收益率提高到 26.1%，并将年底 $BTC 的美元收益提高到 119 亿美元。

根据 TD Cowen 的说法，Strategy 可能被纳入 S&P 500、更清晰的美国税收指导以及机构对 $BTC 的更广泛竞标，代表了进一步加速的催化剂。