关键要点：在短暂跌破 99,000 美元后，Bitcoin 已经重回 107,000 美元，燃起了人们对即将突破的希望。然而，总感觉有些不对劲。没有 FOMO，也没有散户投资者蜂拥买入。只有基金、巨鲸和交易员推动的平静而不安的上涨，而链上活动看起来异常低迷。这看起来不像典型的牛市反弹。表面之下，美国经济正在闪烁警告信号，而美联储陷入困境，在对抗通货膨胀和支持疲软的经济之间左右为难。在这种情况下，Bitcoin 可以作为对冲不确定性的工具而蓬勃发展。但是，一个建立在资产负债表而非信念之上的市场，真的能突破到新高吗？随着滞胀的耳语越来越响亮，答案可能在今年秋天揭晓。“滞胀”一词可能没有出现在 Jerome Powell 周三向国会提交的半年度报告中，但它沉重地压在他的讲话中。美联储主席重申，在更多数据明确表明 Donald Trump 总统的关税是否会引发持续的通胀飙升之前，央行“完全有能力等待”。与此同时，最新数据显示经济增长放缓、失业率上升和顽固的通货膨胀——这是滞胀环境的教科书式定义。6 月 17 日，美联储官员将他们对 2025 年的 GDP 预测下调至仅 1.4%，低于 3 月份的 1.7%。通胀预期从之前的 2.7% 上升至 3%，而失业率预计将达到 4.5%，高于 4.4%。私营部门的数据证实了这一趋势。周一的标准普尔全球 PMI 闪速读数从 5 月份的 53.0 降至 6 月份的 52.8，表明势头正在减弱。出口下降，库存积压上升，反映了对关税的担忧，消费者需求看起来不稳定。更重要的是，周四，美国经济分析局将第一季度实际 GDP 从 -0.3% 修正为 -0.5%，证实了美国经济的脆弱性。更令人担忧的是，个人消费增长降至仅 0.5%，为 2020 年以来的最低水平，而核心通胀率攀升至 3.8%。与此同时，关税战远未结束。正如 The Kobeissi Letter 的分析师警告的那样，Donald Trump 总统的 90 天关税暂停期现在只剩下 12 天。这意味着，如果没有新的贸易协议，美国将于 7 月 9 日对特定国家实施“对等关税”，包括对欧盟进口商品征收高达 50% 的关税，同时维持全球 10% 的基准关税。与此同时，在 5 月 14 日的双边协议之后，与中国的贸易条件仍处于 90 天的暂停期，为 8 月 12 日设定了另一个截止日期。虽然今天的稀土金属框架和放松技术限制奠定了基调，但世界最大经济体之间的最终协议仍远未达成。随着以色列-伊朗战争从头条新闻中消失，贸易战可能很快会重新占据聚光灯，随之而来的是不断上升的通胀预期。对于 Bitcoin 和其他硬资产而言，这种宏观背景大多是利好的。然而，这个牛市缺少一个关键部分。Bitcoin 链上指标表明，市场缺乏在牛市周期中常见的广泛信念。根据 CryptoQuant 的数据，Bitcoin 流入 Binance 的平均数量已降至每月 5,700 $BTC，低于 2022 年熊市期间的水平。在典型的牛市中，随着散户投资者追逐势头，交易所流入量会增加。这一次，一片寂静。上周日由以色列袭击伊朗引发的暴跌后的迅速复苏表明，仍有大量资金准备逢低买入。然而，正如 Glassnode 报告显示的那样，这笔资金似乎集中在成熟的交易员、对冲基金和机构交易部门手中，而不是散户群体。随着 Bitcoin 交易数量下降和规模增长，交易已经转移到链下，永续掉期现在占据主导地位。Bitcoin Vector，一个 Willy Woo 和 Swissblock 的项目，直言不讳地总结道：“潮流正在转向对多头有利，但链上实力是缺失的一环。如果没有基本面和关键组成部分（流动性 + 网络增长）的复苏，上涨仍然是投机性的，由杠杆驱动，而不是信念。多头需要不仅仅是结构控制来维持这一走势。” 这就提出了一个关键问题。一个主要由机构投资者而非散户热情驱动的牛市，能否自我维持？虽然投机活动在链下蓬勃发展，但长期持有者正在悄悄积累。Axel Adler Jr. 指出，长期持有者与短期持有者的比例再次上升，就像之前在 28,000 美元和 60,000 美元左右的反弹之前一样。Adler Jr. 说：“今天，在 10 万美元的关口，我们再次看到 LTH/STH 比率的持续增长：这个积累阶段可能会持续 4-8 周，之后，与之前的周期类似，可能会出现强劲的向上反转。” 如果历史模式成立，根据分析师的说法，Bitcoin 的下一个目标可能是 160,000 美元区间。季节性支持这一时机。Bitcoin 历来在夏季表现不佳。过去十年的数据显示，在 5 月 21 日至 9 月 25 日期间，Bitcoin 的平均年化回报率仅为 +15%，而今年剩余时间为 +138%。最近，夏季通常是彻底的熊市，自 2017 年以来，平均季节性跌幅为 –17.6%。这段历史表明，未来几个月可能更多的是关于巩固——一个供应在表面之下悄悄收紧的积累阶段。相关报道：美国住房抵押贷款监管机构在住房危机中考虑 Bitcoin 如果经济数据继续恶化——尤其是失业救济金申请和美联储青睐的核心 PCE 通胀读数预计将在周五和周六公布——美联储确实可能会在 9 月和 10 月降息。这种宽松政策将在 Bitcoin 退出季节性低迷期和长期持有者积累足够多的资金时到来。正如 Glassnode 所说，“结构仍然具有支持性，但突破新高可能需要需求、活动和信念的明显回升。” 这种信念是否能及时出现，取决于两件事：美联储以及 Bitcoin 是否能再次抓住公众的想象力。本文不包含投资建议或建议。每项投资和交易都涉及风险，读者在做出决定时应进行自己的研究。